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迅猛的 DeFi 交易聚合器优势何在?该如何捕获价值?

长远来看 DeFi 交易聚合器需要建立私有流动性才能巩固优势

长远来看 DeFi 交易聚合器需要建立私有流动性才能巩固优势。

撰文:潘致雄,链闻研究总监

一度并不受到风险投资机构重视的去中心化交易聚合器,正逐渐成为了继去中心化交易所、借贷平台和预言机之后,另一个备受市场热捧的去中心化金融(DeFi)应用。

个中原因,倒也容易理解。随着以太坊去中心化交易所(DEX)数量的增多,流动性被分散到了各个协议或资金池中,导致用户综合交易成本提高,而聚合器的出现,除了可以显著优化交易成本,还可以提升用户体验。

为什么需要交易聚合器?

以太坊的 DeFi 生态中,交易类协议是最早诞生且最核心的组成部分。再加上 AMM (自动做市商)模式以及流动性挖矿模式的出现,让链上的交易流动性产生了质的飞跃,很多长尾或小众的代币化资产,都可以利用这套规则建立流动性并促进价格发现。

好处是,随着整体流动性的增加,区块链的原生用户就不需要将资产转移至中心化的交易所之中,直接在以太坊网络中就可以完成损耗较少的代币兑换,同时还能保护用户的隐私,无需进行 KYC 审核。

但是随着链上交易协议数量的增加,以及各类协议采用不同的 AMM 规则,资金池和流动性又被分布到了不同的协议之中,如 Uniswap、Balancer、Bancor、Curve、Kyber、0x 等。相比较去单一交易所交易,用户同时去各个协议分别进行交易,交易成本(滑点)可能会更低。比如,用户想用 100 万 USDT 购买 ETH,在中心化交易所的场景下,他可以考虑去多个中心化交易所寻找价格最低的挂单进行交易;如果换成区块链,他就可以把资产交由 Uniswap、Balancer、0x、Kyber 等协议,从中寻找最优惠的价格,或分多次在各个协议中成交。

这就是交易聚合工具可以提供的价值:为用户提供一种方便且简单的服务,从市场上的各处流动性提供方搜集并寻找最优交易路径,减少用户的综合交易成本。

这对于资金体量较大的交易更为重要,毕竟省下的每百分之一或千分之一的成本,都可能是很大的数额。这些工具类似于传统金融行业内的「交易执行」工具,通过服务商提供的各种算法再结合用户的具体需求,为用户节省整体的交易成本。

另一方面,对于小额的交易需求而言,由于以太坊链上的交易成本(也就是计算资源)逐渐提高,所以用户在进行代币兑换时,除了要考虑最优价格之外,还需要考虑特定工具的链上交易成本(Gas)。

相比之下,交易聚合工具的智能合约逻辑更为复杂,因为交易路径是通过多个 DEX 组合而来,所以交易聚合工具的链上计算资源消耗会多更多,成本更高。再加上近期以及会持续很久的高 Gas,使用户无法忽视这个因素。

但这也不代表交易聚合工具对于小额交易没有价值,因为它的前端为用户聚合了各处流动性的资金量以及价格,用户可以通过他们寻找最低价格的协议,然后直接去对应的协议直接交易。在这个场景中,交易聚合工具也可以充当为一个「比价工具」。

综合来看,交易聚合工具在特定条件下是可以为用户提供额外价值的。不过对于 ETH 这类流动性主要在中心化交易所的资产而言,交易体量如果过于庞大建议还是去中心化交易所或者场外进行交易。但是目前也有很多长尾和 DeFi 类代币的流动性在 DEX 中流动性更好一些,所以这些代币的交易更适合在链上进行。

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链上交易聚合工具一览

目前基于以太坊的链上交易聚合工具有 1inch、Matcha、ParaSwap、Totle Swap、Nuo、DEX.AG 等。

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从最近一年的数据表现来看,目前已被 DeBank 接入的三家聚合交易工具(1inch、ParaSwap 和 DEX.AG)中,1inch 是最早起步且增长最快的,其他几家的交易量仅是 1inch 的零头。所以 1inch 是目前交易聚合工具中最值得观察的案例,也是本文最主要的参考对象。

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而对于这些产品本身而言,虽然能为用户提供相应的附加值,但是都还在探索可持续发展的商业模式,到底是发行代币来捕获价值,还是交易费抽成等,目前公开的细节并不多,也还属于早期阶段,不过 1inch 已表示将会发行协议原生代币。

对于交易聚合工具而言,最重要的是交易路径算法,这是构建了整个产品竞争力的最核心部分。这部分的计算复杂度一般较高,涉及 10 多个 DEX 的所有交易对,需要在链下完成,然后将交易路径提交到链上执行。

不过目前的算法也不是什么很难的技术壁垒, 毕竟汇集多个 DEX 的数据后穷举也能找到最优交易路径,比如 1inch 因为接入了更多的 DEX,整体的交易执行算法就是比其他的优势更大,不过体验上就略微差一些了。

所以产品的综合竞争力或许还需要从其他方面入手,才可能持续为用户提供高效的交易执行算法,最大化交易效率。比如,开发者对于交易执行算法的快速迭代优化,紧跟这个行业的节奏和热点,更好的用户体验,或逐步建立专有或私有的流动性池,可能会是几个值得探索的方向。

交易聚合的地基

自动做市商(AMM)和流动性挖矿机制的普及,让 DEX 的流动性和交易量显著增长,这也是交易聚合工具能崛起的最重要基础。

链上的自动做市商(AMM)诞生于两年前,由 Uniswap 和 Bancor 最先采用。有了这套机制后,做市商提供流动性只需要提交一次链上交易将资产托管在协议中即可,而不是反复提交或取消挂单,而且用户兑换代币也只需要提交一次链上交易。

所以协议内托管的总锁仓量是流动性的最直接体现,Uniswap 在 18 年底上线后,锁仓量最高峰达到接近 9000 万美元,后来推出 V2 版本导致锁仓量回落,不过整体还在保持增长。

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而在今年年中由 Compound 开启的流动性挖矿机制,又让 Balancer 和 Curve 这些类似 Uniswap 的 DEX 抓住一波趋势,为那些提供流动性的做市商奖励额外的治理代币,导致整体的锁仓量突飞猛进,最高峰超过 7.5 亿美元。

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所以在 AMM 和流动性挖矿激励了链上流动性增长之后,DEX 终于可以处理更大规模的交易需求了,交易聚合工具也就能发挥出更多实际价值了。

但流动性还是分散在各处

虽然整体的流动性增长很快,但也是被分散在各个 DEX 之中的,如果用户交易需求比较特殊和体量稍大,单个 DEX 就会显得力不从心。从锁定资产量来看,Balancer、Uniswap 和 Curve 都超过了 1 亿美元,这三家就将所有的链上流动性至少掰成了三份。

举个例子,Uniswap 和 Oasis 上均有 ETH/DAI 的流动性,那对于一个需要用 DAI 兑换 ETH (比如几万美元)的用户而言,选择同时在两处交易可能会比在一个 DEX 交易更划算。

另一个特点是各个 DEX 对于资产有不同偏好,比如 Curve 更适合稳定币之间的兑换,比如 USDT 与 DAI 之间可以有更优的兑换价格,而其他 DEX 做不到。所以如果用户需要将 ETH 换为 USDT,最佳的路径就可能是先从 Uniswap 将 ETH 换为 DAI,然后再通过 Curve 将 DAI 换为 USDT。交易聚合工具可以将上述两笔交易合并在一笔交易中同时进行,也可能会减少链上的 Gas 消耗和潜在的价格波动。

所以对于交易聚合工具而言,最重要的价值就是从各处寻找最佳流动性和最优价格,然后一次性执行完成兑换。

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交易聚合工具的优势

在微信和支付宝扫码支付刚出现的时候,很多商家的扫码工具是分为两个的。使用微信的用户,是需要扫绿色背景的二维码才可以为商家付款;使用支付宝的用户,是需要扫蓝色背景的二维码才可以为商家付款。

而后来出现了一种聚合的二维码,用户随便用支付宝还是微信扫码,都可以进行支付,减少了用户判断的过程,随便用哪个都行。这就是「聚合」能带来的最直观的价值,为用户提升了体验,将复杂的逻辑藏在了用户看不到的地方,由机器和算法判断处理。

当然,如果放在本文的语境之下,交易聚合工具还能提供一些其他的价值,比如:

为用户提供一个对比价格的工具;

将用户的不得不进行的多步操作合并为单笔,增强用户体验并减少 Gas 消耗;

通过额外的机制进一步减少 Gas 消耗节约成本(目前仅 1inch 提供);

相比其他 DEX 提供更佳的用户体验;

通过交易执行算法最大化用户的交易效率,兑换出更多目标资产。

比价工具

对于数额较小的链上兑换而言,如果采用交易聚合工具,链上交易成本就太高了,以目前以太坊网络的 Gas 水平以及以太坊价格近期迅速提升,近几日 1inch 的单笔链上交易费用平均数超过 15 美元。

所以对于价格敏感的小额兑换,建议可以先使用 1inch 了解某两个特定代币流动性最佳的 DEX 选择,然后直接去 DEX 网站进行操作。

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对比最优价格

合并多步交易

对于部分兑换需求,用户不得不进行多步操作才可以实现,比如说兑换的这两个资产没有出现在同一个资金池中。

例如,Uniswap 中没有 BUSD 的资金池,对于任何想用其他资产换得 BUSD 的需求,都需要通过其他资产进行中转。如果想用 ETH 换 BUSD,可以挑选的路径是,在 Uniswap 中将 ETH 换成 USDC,然后在 Curve 中将 USDC 换为 BUSD。

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对于这类需求,用户不仅可以使用交易聚合工具提升体验,还可能因为将多笔操作聚合到同一笔中执行,节省整体的 Gas 消耗。

额外节省 Gas 高达 42%

对于 1inch 而言,他们为用户提供了更进一步的链上手续费节省功能,其他家其实也可以跟进支持。

这套解决方案来自于几年前的一个叫做 GasToken 的方案,他们创新性的利用以太坊网络的一个特殊机制,在 Gas 低价的时候铸造名为 Gas Token 的代币,然后在 Gas 价格更高的时候销毁代币,并释放之前保存的数据,然后系统会因为用户释放空间而获得补偿,减少第二次交易中的 Gas 总支出。

1inch 之前一直是使用 GasToken 为用户减少交易成本的,但是近期他们对它进行了优化,推出了代币 Chi,性能比 Gas Token 更佳。

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打开 Chi 功能

对于用户来说,只需要在 Gas 价格较低的时候通过 1inch 购买一定数量的 Chi,然后当 Gas 价格较高时,在 1inch 上进行交易只需要打开使用 Chi 的功能,就可以为当笔交易节省 Gas 支出。据 1inch 之前测算 Gas Token 的数据,可以减少 42% 的链上交易成本。

不过,这套机制可能会随着以太坊网络的调整而更改,所以不一定是长期的方案。

用户体验

虽然像 Uniswap 这类 DEX 协议一直处于积极的开发中,用户体验也在不断迭代升级,但对于终端用户而言,仍有很多的提升空间。

比如 0x 推出的交易聚合工具 Matcha 就非常关注产品的设计、交互、细节、体验。用他们自己的话来说,「这就是为什么我们着手重新思考交易的体验,并为迎接下一波加密货币交易者的到来奠定基础。」

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前端体验是一个可以拉开产品差距的地方,再加上 Torus、WalletConnect 等基础组件,这类工具也可能会像互联网产品一样门槛越来越低。不过,像 1inch 和 DEX.AG 的设计就没那么精致了,但也能满足目前用户的交易需求。

核心竞争力:提升交易执行效率

交易聚合工具的核心竞争力是提升整体的交易执行效率,简单来说就是,用某一种资产兑换出更多目标资产。

当然,头部中心化交易所的整体流动性更好一些,但也并不绝对,比如说:

新币的上线速度可能不如 DEX;

如果项目方采用了流动性挖矿激励,可能会导致代币的流动性主要在 DEX;

不喜欢在交易所里提交个人资料(KYC)。

特别是在流动性挖矿机制启动后,目前以太坊 DEX 的整体流动性已经可以满足多数用户的资产兑换需求。以 1inch 的 ETH/USDT 为例,几十万美元交易体量的滑点是小于 1% 的。

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而对于超过百万美元的交易需求,应该还是需要依靠中心化交易所或者场外交易等途径,否则交易损耗太大。

如果同时对比 Uniswap 上的交易流动性,会发现滑点高达 12%。也就是在上述的案例中,使用 1inch 可以比使用 Uniswap 多获得近 4 万 USDT。

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所以对于交易聚合工具来说,性能指标很好定义,就是看交易执行结果,为用户最大化交易所得。

交易聚合工具是如何减少交易滑点的?

对于目前交易聚合工具而言,通常会采用并行、串行或者混合的方式,为用户制定交易执行路径,以此减少用户的交易滑点,也就是兑换出更多的目标资产。

案例 1:如果 Uniswap 中 ETH/DAI 和 Balancer 中的 ETH/DAI 的流动性是非常接近的,那对于用户而言最佳的交易策略就是将 ETH 分为两部分分别提交给这两个资金池,然后同时成交,这样可以最大化交易效率。

如果扩展一下的话,也可能是同时将交易提交给多个资金池同时成交,具体的路径计算需要由交易聚合工具执行。

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案例 2:在 Uniswap 中,ETH/DAI 的流动性相对好一些,ETH/USDT 的流动性则差很多。如果用户想通过 ETH 换 USDT,直接在 Uniswap 上操作会导致损耗很大(滑点大),但是专为稳定币设计的交易协议 Curve 中,DAI/USDT 的流动性就非常充足。用户就可以先通过 Uniswap 将 ETH 换为 DAI,然后在 Curve 中用 DAI 换成 USDT。

如果扩展一下的话,也可能是串行更多的交易路径,具体的路径计算需要由交易聚合工具执行。

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案例 3:组合上述的两个情况,就可以组合出更为复杂的交易路径。这也是目前部分交易聚合工具已经支持的,包括 1inch、ParaSwap 等,他们将这个功能称之为「Multi Path」(多路径)。

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如何制定一条性价比最高的交易执行路径,是交易聚合工具最核心的部分。不过相比较传统金融行业的交易执行工具来说,交易聚合工具目前还是处于比较早期的阶段,仍有很多可以挖掘和优化的部分。

盈利模式有哪些?

在为用户提供价值的同时,交易聚合工具本身如何捕获其中的价值并持续发展迭代呢?至少目前还没有看到一个很好的答案。

现在除了 1inch 明确表明将发行协议原生代币之外,其他几家并没什么明确的动作,而且也从未公开过盈利模式。不过部分用户在质疑 1inch 的过程中,发现了其中的奥秘。

赚取差价

这位推特用户发现,1inch 在为用户执行交易时,如果执行价高于报价,1inch 协议将会抽取所有报价之外的部分,并转账至工具的某个地址中,作为收益。

在详细深入这件事情之前,需要先解释一些背景。交易聚合工具在执行交易之前,会为用户提供一份预估的报价作为参考,比如用户可以查看 100 个 ETH 可以换得多少个 DAI,1inch 会替用户抓取链上的数据进行计算,然后给出预估,可以换得约 3 万个 DAI。

但当用户在提交这个交易之前,可能交易路径中的某个 DEX 已经被其他用户进行了某笔交易,使得目标交易路径的结果偏离了原来报价的 3 万 DAI,这个事件发生的概率并不低,这就会导致执行价高于 3 万 DAI,也可能会低于 3 万 DAI。

所以部分交易聚合工具也提供了一个叫做「最大滑点比例」的设置,避免出现额外的损失,这个默认的数值是 1%。这也就意味着,如果执行价相比报价(3 万 DAI)亏损超过 1%,则此次交易会失败。

不过另一个可能性是,交易执行价可能会高于报价的 3 万 DAI。而对于这种情况,1inch 并没有使它失败,而是将多出的部分转出至 1inch 自己的地址中。

也就是最终的交易执行结果可能会落在三个区间内:

区间 1:如果交易执行价让用户损失超过最大亏损比例,则交易失败;

区间 2:如果交易执行价处于报价和损失小于最大亏损比例之间,则交易成功,但是用户获得的目标资产数量会小于报价;

区间 3:如果交易执行价高于预估值,则交易成功,用户获得的目标资产数量和报价相同,但是多出的部分被 1inch 捕获。

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在和 1inch 的沟通中,我们向他们提出了这位用户的质疑,他们并没有正面回答收益的部分,而是回复说:「该用户获得了在网站页面中显示的交易数额,我们不收取额外费用。」依他们所说,如果执行价格高于报价,则用户也只能获得页面中显示的数额,多出的部分就和用户无关了。

从这位用户发现的这个用来汇总收益的地址,我们发现该地址刚刚购买了以太坊域名 mooniswap.eth,这是 1inch 自己孵化的 DEX 平台名称,或许之后还会有其他用途,目前该地址汇总的资金量约 11 万美元。

1inch 也因为该事件受到了部分国内外社区的批评,认为 1inch 对于这套规则没有透明公开,规则也不够平等。但也有社区人士评论表示能理解,因为这就是 1inch 这类工具的商业模式。

至于 1inch 的代币模型,目前还没有更多的资料公开,不过 1inch 是可以从以上模式获得稳定收入的,或许类似交易所平台币的回购销毁模式也是可行的选择之一。

长远来看,建立私有流动性才能巩固优势

交易聚合工具目前的核心竞争力是交易路径算法,不过由于目前的计算复杂度和数据量相对以太坊而言太大,所以不适合全部由以太坊执行,而是在链下计算后,提交到区块链上最终执行交易。

虽然交易路径算法可能不开源,这或许可以提供一些竞争优势,不过目前整体的计算复杂度并不高,应该不足以构建出特别显著的技术壁垒。所以除了不断迭代的交易路径算法之外,应该还有很多值得探索的长期方向。

比如 1inch 除了在聚合第三方的流动性之外,还在积累自己的私有流动性资金池,或称之为暗池。可以看到 1inch 网站中的 DEX 选项中包含了一个叫做 PMM 的选项,全称是 Private Market Maker (私有做市商)。

作为用户来说,如果 PMM 可以提供更好的价格和流动性,自然是优先使用 PMM 的流动性。所以 1inch 在计算交易路径的时候也会考虑 PMM 的流动性,再组合第三方流动性,进一步超过其他单一 DEX 的交易执行效果。

对于来自于 PMM 的流动性,1inch 就可以名正言顺的收取一定比例的交易费,这也将是非常直接的盈利收入方式。不过目前尚未有相关的数据可以参考。

总结

交易聚合器为以太坊网络中分散的流动性进行了系统性的整理,对于多数有链上交易需求的用户而言,可以选择功能更全面的 1inch,或用户体验更好的 Matcha,也可以用这些工具进行比价。

不过对于这类仍处于早期阶段的工具而言,各家也会继续探索可持续发展的道路。1inch 是该工具类别的领头羊,不久之后应该就会公开代币的经济模型,试图捕获协议的盈利收入。另一方面,他们还在培育私有的流动性,不断提高自己的壁垒,巩固优势。

可惜的是,目前高昂的链上交易成本也削弱了他们一部分用户的交易需求,小额交易变得很不经济,对于这类用户或许更适合使用对智能合约优化最好的 Uniswap。从长远来看,成本是会逐渐降低的,这个问题也将逐渐消失,或者等 Layer 2 足够完善迁移过去也未尝不可。

除了交易聚合工具之外,DeFi 生态也在逐渐显现出其他更多其他形态的聚合工具,包括收益聚合器、入口聚合等等,这些都将是用户体验层面的创新,值得长期观察。

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